در بررسی پرونده پژوهشی "درآمدی بر رویکردهای بهینه تامین مالی در جهان"، به سراغ تجربه کشورهای جهان در استفاده از شیوهای تامین مالی بانک‌محور و اقتصادمحور می‌رویم و در پایان این پرونده، به دنبال پاسخ به این پرسش هستیم که بکارگیری چه رویکردی برای تامین مالی در یک اقتصاد، بهینه‌تر است.

سهم اقتصاد بانک‌محور و بازارمحور از تامین مالی در ایران

در اقتصاد ایران، رویکردهای تامین مالی به شکل عمده از سه مجرای بازار پول یا همان نظام بانکی، بازار سرمایه و تامین مالی خارجی اجرایی می‌شود. بر اساس آمارهای رسمی منتشر شده، در سال ۱۴۰۰، از کل ۵۳۰ هزار میلیارد تومان تامین مالی عملیاتی شده از طریق این سه جریان، حدود ۴۲۰ هزار میلیارد تومان آن از مسیر شبکه بانکی، ۱۰۳ هزار میلیارد تومان آن از مسیر بازار سرمایه و ۷ هزار میلیارد آن از مسیر تامین مالی خارجی بوده است. به این ترتیب، سهم بازار پول از تامین مالی کشور، در سال ۱۴۰۰ حدود ۷۹.۱ درصد و سهم بازار سرمایه تقریبا ۱۹.۵ درصد بوده است. این در حالی است که سهم بازار سرمایه در سال ۱۳۹۹ حدود ۹.۲ درصد بوده است. این افزایش حدود ۱۰ واحد درصدی به‌ دلیل افزایش سهم صندوق‌های سرمایه‌گذاری در کشور بوده که در صورت حذف آن، سهم بازار سرمایه در کشور به حدود ۹ درصد در سال ۱۴۰۰ کاهش پیدا می‌کند که تغییر چشم‌گیری با سال‌های گذشته نداشته است. سهم تامین مالی خارجی نیز در سال ۱۴۰۰ حدود ۱.۴ درصد بوده که به نسبت سال قبل از آن ۰.۲ واحد درصد کمتر شده است. لذا همانطور که از آمار رسمی قابل ملاحظه است، سهم اعظم اقتصاد ایران، بانک‌محور و مبتنی بر جریان‌های تجهیزی و تخصیصی در صنعت بانکداری است.

سهم اقتصاد بانک‌محور و بازارمحور از تامین مالی در جهان

نگاهی به ساختار تامین مالی در سایر کشورها به‌ خصوص کشورهای اروپایی و ایالات‌متحده آمریکا نشان می‌دهد که بیش از آنکه حجم بازار سرمایه در تامین مالی اقتصاد کشور مهم باشد، بهره‌گیری از ابزارها و ظرفیت‌های جدید به شیوه درست در اقتصاد اولویت دارد. مطالعات نشان می‌دهد که هرچند ابزارهای بازار سرمایه مانند سهام یا اوراق قرضه منتشر شده سهم معناداری در منابع تامین مالی برای بعضی سیستم‌های مالی داشته‌اند، اما همچنان تسهیلات بانکی بزرگ‌ترین منبع تامین مالی در کشورهای پیشرفته محسوب می‌شود.

بررسی ساختار نظام مالی ایالات متحده و اتحادیه اروپا نشان می‌دهد که این دو ساختار مالی تفاوت‌های آشکاری از لحاظ حجم بازار سرمایه و همین‌طور اندازه نظام بانکی دارند. به‌ صورت اجمالی می‌توان گفت که ایالات متحده دارای بازار سرمایه بزرگ و بخش بانکی کوچک است در حالی که اتحادیه اروپا بخش بانکی بزرگی دارد و سهم بازار سرمایه آن از تامین مالی به مراتب کوچک‌تر است. مطالعات نشان می‌دهد که اندازه بازار سرمایه یا بخش بانکی در این زمینه اهمیت چندانی ندارد و گاهی بزرگ‌ترین شرکت‌ها در ایالات متحده و اتحادیه اروپا، از طریق هر دو رویکرد، تامین مالی می‌کنند. اما به‌ طور کلی، نتایج مطالعات نشان می‌دهد اگرچه تامین مالی در بازار سرمایه آمریکا، شفاف‌تر و آسان‌تر صورت می‌گیرد، اما همچنان به دلیل وجود ریسک‌های متعدد در تامین مالی بلندمدت، به خصوص در زمان بروز یک بحران در اقتصاد و اثر آن بر نوسان شاخص بازارها، در حال حاضر بسیاری از بنگاه‌ها در آمریکا تمایل دارند تامین مالی را از طریق بازار پول انجام دهند. همچنین باید اشاره کرد که تامین مالی شرکت‌ها از بازار سرمایه نیاز به ارزیابی ریسک با استفاده از ابزار پیشرفته دارد، در غیر اینصورت ریسک بازار سرمایه به شرکت‌ها منتقل خواهد شد.

بزرگ‌ترین اقتصادهای بانک‌محور و بازارمحور در قاره سبز

آخرین پژوهش‌های مالی و اقتصادی در سال ۲۰۲۳ میلادی نشان داد که از منظر شیوه‌ها و رویکردهای تامین مالی، میتوان کشورهای اتحادیه اروپا را به چهار گروه همگن با ویژگی‌های مالی مشابه، طبقه‌بندی کرد:

۱. اقتصادهای مبتنی بر بانک شامل آلمان، پرتغال، ایرلند، اسپانیا، ایتالیا، اتریش، یونان که بخش‌های بانکی بزرگی دارند و کمتر به تامین مالی بازار متکی هستند.

۲. اقتصادهای مبتنی بر بازار شامل بلژیک، دانمارک، فرانسه، هلند، سوئد، فنلاند، بریتانیا که به سیستم مالی ایالات‌متحده نزدیک‌تر هستند و بازارهای سرمایه توسعه‌یافته‌تری داشته و مسئله سهام و انتشار اوراق بهادار در آنها، رواج بیشتری دارد.

۳. اقتصادهای اروپای شرقی شامل کرواسی، بلغارستان، استونی، لهستان، مجارستان، جمهوری چک، اسلوونی، اسلواکی، لتونی، لیتوانی، رومانی که اخیراً به اتحادیه اروپا پیوسته‌اند و در مقایسه با اعضای قدیمی‌تر، بازارهای مالی کوچکتر و نوپاتری داشته که به همین دلیل، هنوز هیچ یک از رویکردهای بانک‌محور و بازارمحور، نتوانسته‌اند بر سهم دیگری چیره شده و در این قلمرو، حکمرانی کنند.

۴. اقتصادهای خاص اروپایی شامل قبرس، مالت و لوکزامبورگ که نسبت به وسعت جغرافیایی و اندازه اقتصاد خود، بخش بانکی بسیار بزرگ و خارج از دسترس دارند و اغلب بهشت‌های مالیاتی جهان محسوب می‌شوند.

در بخش دیگری از پژوهش‌ها، به ‌طور میانگین، مقایسه نسبت اقتصاد بازارمحور به مجموع کل حجم اقتصاد بازارمحور و بانک‌محور جهان بین سال‌های ۲۰۱۰ تا ۲۰۲۳ نشان می‌دهد که در آمریکا این نسبت ۶۹ درصد و در بریتانیا ۶۶ درصد بوده است. علاوه بر این، بیشتر کشورهای اروپایی زیر آستانه ۵۰ درصد قرار دارند که این نسبت در آلمان ۴۳ درصد، ایتالیا ۳۳ درصد و اسپانیا تنها ۲۷ درصد است. در این زمینه، نسبت فرانسه با ۵۵ درصد یک استثنا است. همچنین این تحقیقات اعلام می‌دارد که بیش از ۶۰ درصد بنگاه‌های کوچک و متوسط در اروپا ترجیح می‌دهند برای تامین مالی خود از وام‌های بانکی استفاده کنند.

بکارگیری اقتصاد بانک‌محور یا اقتصاد بازارمحور؟ کدام یک بهینه‌تر است؟

برای پاسخ به این پرسش، به سراغ تبیین نتایج حاصل از پژوهش لوین و راث در سال ۲۰۲۳ می‌رویم. این مقاله با بررسی داده‌های کشورهای مختلف، به دنبال کشف این حقیقت است که رشد اقتصادی پایدار و مستمر افزایشی، به وسیله تامین مالی بانک‌محور ایجاد می‌شود یا براساس سیستم اقتصادی بازارمحور. آنها در این پژوهش، دو دیدگاه در خصوص رابطه عملکرد بهینه اقتصادی و سازکارها و رویکردهای تامین مالی مطرح کردند.

نتایج حاصل از این تحقیق نشان داد که مبتنی بر دیدگاه نخست، تامین مالی بانک‌محور، به ویژه در مراحل اولیه روند توسعه اقتصادی در کشورها بویژه در اقتصادهای نوظهور و فقیر، رشد پایدار و فزاینده اقتصادی را به میزان بیشتری نسبت به رویکرد بازارمحور، ارتقا می‌دهد اما در مقابل، دیدگاه دوم و مبتنی بر تامین مالی بازارمحور تاکید می‌کند که جریان عملیاتی بازار سرمایه، به ‌عنوان یک ابزار کلیدی، اثر قابل توجهی در ایجاد نوآوری و رشد بلندمدت بویژه در ادامه روند توسعه مالی و اقتصادی به‌خصوص در کشورهای پیشرفته دارد.

لوین و راث در مقابل این دو دیدگاه، یک دیدگاه سومی را مطرح می‌کنند مبنی بر اینکه، استقرار یک نظام حقوقی پیشرفته، می‌تواند منجر به افزایش کیفیت بکارگیری و استفاده از شیوه‌ها و رویکردهای تامین مالی ‌شود. این دیدگاه که پس از انتشار عمومی مقاله مذکور، مورد تایید بسیاری از پژوهشگران حوزه مالی و بانکداری قرار گرفت، استدلال می‌کند که یک نظام حقوقی ساختارمند و استاندارد، بر نحوه، نوع و کیفیت خدمات مالی در یک اتمسفر اقتصاد اثر می‌گذارد. در واقع نظریه لوین و راث بر این نکته تاکید دارد که توسعه نظام‌های حقوقی در سیستم‌های مالی، به ‌طور چشمگیری بر رشد بلندمدت مستمر، متوازن و پایدار تاثیرگذار است.

بنابراین باید به جای این پرسش که رویکردهای تامین مالی در یک اقتصاد می‌بایست بازارمحور باشد یا بانک‌محور، بهتر است بر ایجاد یک بستر و محیط حقوقی شفاف و توسعه‌یافته، تمرکز داشته باشیم.

بخش دیگری از یافته‌های این پژوهش مبتنی بر داده‌های استخراج شده از کشورهای متمایز حاکی از آن است که تفاوت در ساختارهای مالی، باعث اثرپذیری در رشد اقتصادی نمی‌شود. اما نکته مهم این است که تمایز کشورها براساس میزان توسعه‌یافتگی بازارهای مالی ایجاد می‌شود. به بیان دیگر، کشورهایی با درجه بالاتری از توسعه مالی که بر اساس شاخص‌های توسعه بازار یا بانک اندازه‌گیری می‌شود، اثرگذاری بیشتری بر رشد اقتصادی داشته‌اند. علاوه بر این، اجزای توسعه مالی با افزایش کارآیی نظام حقوقی و قوانین شفاف برای سرمایه‌گذار خارجی، با رشد پایدار، رابطه بلندمدت و همبستگی معنادار و محسوس دارد.

بنابراین به جای انتخاب و بکارگیری یک رویکرد تامین مالی منحصر به فرد و تمرکز بر آن، باید به این موضوع بپردازیم که بهبود عملکرد بازار سرمایه و نظام بانکی، از راهکارهای حیاتی برای رشد اقتصادی بلندمدت است. لذا سیاست‌گذاران می‌بایست بر تقویت زیرساخت‌های حقوقی بویژه در مباحث قانونی حوزه سرمایه‌گذاران خارجی و افزایش کارآیی در ضمانت اجرای قراردادها، تمرکز کنند.